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我们的观点：

镍价短期存在估值偏高风险，中期或将承压运行，下方关注较镍板经济性优势空间，预计阶段性支撑位置或在15.5万元/吨。中长期底部区间我们维持13.0-15.0万元/吨的判断。

我们的逻辑：

在库存尚未趋势性累增之时，收储传闻先行扰动镍价，而国内宏观预期向好与海外风险偏好提振形成共振。但是，在收储预期降温、高冰镍转产经济性修复、镍价高位反噬下游需求、长单供应置换散单进口需求以及国内供应爬产如期增加的格局下，镍价仍有望承压。下方空间判断需关注较镍板经济性优势空间。

（1）市场对收储预期下调，镍铁过剩格局难以突破，预计镍价远端底部支撑重心上浮有限。在镍铁中长期价格承压背景下，高冰镍经济性优势有望显现，两者转产推进或削弱高冰镍价格支撑。在原生镍多环节产业链逐步打通的格局下，精炼镍距离低价镍产品的长期价差存在收敛的可能。

（2）各类品牌镍板升水大幅受挫，进一步反应下游需求亮点难寻，镍价估值或存在偏高的风险。在本轮镍价重心上移后，下游采购端对高价接受意愿有限，金川镍、俄镍、华友、中伟、格林美、茂联和祺生等镍板升水均表现为承压，反映了需求反噬现象或存在于下游各类消费板块。

（3）长单供应的放量叠加国内项目逐步爬产或在当前或足以弥补散单进口的缺失。4月进口窗口关闭导致5月库存出现阶段性下滑。但是，目前长单保障海外资源供应，叠加国内供应爬产，进口窗口长期关闭对库存的影响已有所化解。

（4）供应爬升节奏基本符合预期，累库仍具有偏高的确定性。据测算，若供应预期延续兑现，当需求回暖超出预期值15.4%以上的幅度，则累库确定性或将受到挑战。但是，从历史增速和终端经济修复速度来看，我们认为此情况较难实现。

（5）镍板具有明显经济性优势，下方短期且看电积成本区间。电积镍板经济性在2023年以来共经历了两轮收敛，在为精炼镍定价过程中确实起到了底部支撑的作用。由于中间品尚未显现过剩，叠加MHP定价以锚定伦镍为主，成本给予硫酸镍价格下方支撑，该指标或仍可成为短期下方空间的锚点。

风险点：精炼镍需求超预期、供应投产不及预期

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